Averiguar lo que paga por una empresa pública fue la parte fácil: paso uno. Sin embargo, analizar primero el significado profundo de la capitalización de mercado fue crucial para darse cuenta de que está comprando una parte de un negocio y convirtiéndose en propietario parcial. Ahora es el momento de averiguar cuánto vale realmente el negocio, para que pueda saber si está comprando barato o si está pagando de más.

Las empresas públicas no deben ser tratadas de manera diferente a las empresas privadas. El valor intrínseco de una empresa se basa principalmente en los beneficios empresariales futuros atribuibles al accionista. El problema para las empresas, públicas o privadas, es que las ganancias futuras no se conocen de antemano. Más o menos, usted sabe que una casa le ofrecerá una cierta cantidad de alquiler, que no cambiará mucho. Por el contrario, una empresa puede multiplicar sus ganancias en unos pocos años, puede tener pérdidas o incluso quebrar.

Por lo tanto, no debe esperar precisión y, de todos modos, una buena inversión no necesita matemáticas complejas. Teóricamente, el valor intrínseco es igual a los flujos de efectivo que el activo, ya sea una casa o un negocio, ofrecerá al propietario a perpetuidad, descontados al presente. Este término técnico, “descuento”, no debería asustarte. Veamos qué significa.

Un activo que le ofrezca $1,000 en el próximo año y uno que le ofrezca $1,000 en treinta años no es lo mismo. Por cada año adicional de espera, se aplica algún descuento. Si la tasa de descuento es 10%, $1000 en el próximo año equivale a $909 en valor presente, pero $1000 en el año 30 equivale solo a $57 en valor presente. Intuitivamente, el $1000 en 30 años solo vale $57 hoy debido a la inflación, el costo de oportunidad y otros factores. Matemáticamente, si toma $57 y lo hace crecer cada año a 10% (nuestra tasa de descuento), tendrá $1000 en 30 años. 

Para revertir este proceso, utilizan un modelo llamado modelo DCF (Discounted Cash Flow):

Un DCF es preciso como cálculo. Lo que no es exacto son algunas de las entradas, porque son suposiciones para el futuro. Un crecimiento de las ganancias de 5%, 10% o 20% para los próximos años puede generar una diferencia muy divergente en estos flujos de efectivo esperados. Un DCF puede engañarlo haciéndole creer que es preciso, porque usa cálculos complejos y un método sólido, pero debe aceptar el hecho de que los humanos no pueden predecir las entradas con precisión y, por lo tanto, no podemos predecir el futuro.

Es curioso que DCF que se enseña en las mejores universidades casi nunca sea utilizado por inversores de gran valor, como Buffett y Munger han admitido repetidamente, como aquí y aquí. Munger ha dicho: “Warren habla de estos flujos de caja descontados. Nunca lo he visto hacer uno”

No porque el conocimiento de ello no sea útil, sino porque cuando algo es una verdadera ganga, te grita. Si tiene que hacer cálculos complejos para resolverlo, probablemente no sea una ganga. Y aquí hay un video divertido de Steve Gamble, respondiendo a un asistente de nuestro London Value Investing Club evento. Se refiere a esta cita original de Benjamin Graham: “No necesitas saber el peso de un hombre para saber que está gordo”

Para que se entienda bien, imagine que un oráculo en 2013 le reveló el desempeño financiero de todas las empresas públicas para los próximos 10 años. ¿Necesitaría un DCF para saber que aquellas empresas destinadas a caer en pérdidas, no dar dividendos y finalmente quebrar, valen 0? ¿Necesitaría un DCF para saber que una empresa que ha negociado por solo unos pocos millones, pero que estaba destinada a obtener ganancias de miles de millones, podría comprarse por un centavo y ser una inversión increíble?

Teniendo un oráculo como amigo y la previsión como compañera, una estimación aproximada sería suficiente para hacerte rico. Por lo tanto, el juego no se trata de dar en el blanco, sino de comprender el panorama general. Se trata de tener una idea de cómo probablemente evolucionará el futuro y algo de sentido común sobre lo que es una valoración sensata, de acuerdo con los diferentes resultados comerciales.

“Es mejor estar aproximadamente en lo correcto que exactamente equivocado” – Carveth Read

No estoy predicando que dejes de hacer DCF, pero te estoy explicando por qué los grandes inversores están bien sin Excel y por qué no deberías pensar en invertir como un juego de precisión y cálculos complejos. Acepte esta incertidumbre que no podemos superar y lea algunas de las ideas que podrían ayudarlo a pensar acerca de cómo abordar las valoraciones justas de maneras que los humanos puedan pensar.

 

LOS TRES PILARES DEL VALOR

En mi experiencia práctica de búsqueda de valor, dividiría el valor en los siguientes tres pilares. Es más abstracto y menos preciso en comparación con un DCF, pero no es necesariamente menos preciso y tiene la ventaja de que el cerebro humano puede concebirlo mejor.

Valor estático

Si suma lo que posee una empresa (activos) y resta lo que debe (pasivos), resulta un valor neto. Se le conoce con diferentes nombres: Valor en libros, Capital, o Valor liquidativo. El Hoja de balance es la tabla donde aparecen muchas líneas diferentes de pasivos y activos, y muestra la composición del valor en libros. Un inversionista experimentado puede hacer algunos ajustes en los elementos que se cree que están sobrerrepresentados o subrepresentados. Es por eso que utilicé el término abstracto, valor estático, para el título de esta sección en lugar de valor contable, que publican las empresas.

El valor estático tiene dos grandes ventajas: no fluctúa mucho y los inversores menos experimentados pueden abordarlo mejor. Sin embargo, la gran limitación es que no tiene en cuenta el futuro, como sí lo hacen los otros dos pilares de valor.

Los inversores que se centran en el valor contable suelen buscar empresas que cotizan por debajo de este. Entonces, si una empresa tiene $100 millones de activos netos, pretende pagar mucho menos. Si lo encuentran con una capitalización de mercado de digamos $60 millones, pueden estar felices de comprar.

La métrica más común que utilizan es Precio a valor contable. Para el ejemplo del último párrafo, es igual a 0,60. Básicamente compran $1 de activos netos por 60c. El cálculo es fácil:

Precio en libros = Capitalización de mercado / Valor en libros

Por supuesto, la mayoría de los inversores no juzgan el valor de esta métrica y tienen en cuenta otros datos o métricas cuantitativas o cualitativas. Por ejemplo, el efectivo tiene cierto valor, pero el inventario, las cuentas por cobrar o la plusvalía pueden tener un valor cuestionable. También hay deuda y pérdidas netas.

Mucha deuda significa mayor apalancamiento, y esto hace que el valor de las acciones sea frágil. Además, el interés pagado afecta los márgenes netos y puede aumentar la posibilidad de que la empresa incurra en pérdidas.

Además, una empresa que registra pérdidas puede destruir su valor patrimonial. La pérdida puede batir el valor patrimonial, y esta última parte está relacionada con la siguiente sección, que trata de las ganancias o pérdidas.

Como ejemplo rápido, imagine la empresa mencionada anteriormente con $100 millones de activos netos, de los cuales $40 millones son "fondo de comercio", y espera $10 millones en pérdidas pronto. El valor contable tangible es de $60 millones (el valor de los "activos duros"), y la pérdida lo reducirá a $50 millones. Si compra antes de que se perciba la pérdida, básicamente está comprando estos $50 millones de acciones tangibles mediante el pago de $60 millones de capitalización de mercado. No puede llamar a esto una ganga, especialmente si la calidad de la empresa no es excelente.

Entonces, si solo busca compañías con un precio bajo para reservar, sin verificar nada más, en su mayoría se verá envuelto en situaciones terribles. Al aplicar filtros cualitativos o cuantitativos adicionales, podrá comprar barato y también filtrar algunas empresas que son baratas por una razón.

 

Valor de ganancias

Imagine una empresa simplificada que recibe leche y produce yogur. Si puede participar en esta actividad de manera rentable, puede distribuir esta ganancia a los accionistas o retener la ganancia, lo que a su vez aumenta el capital en poder de los accionistas. La gran importancia de las ganancias es que es un evento recurrente, a diferencia del valor en libros.

Por ejemplo, si esta empresa tiene un valor de capital de $5 millones y produce $1 millones de ganancias cada año, después de 5 años, al retener dichas ganancias, terminará con un valor de capital de $10 millones. Si opta por distribuirlos todos como dividendos, los accionistas obtendrán $5 millones en sus bolsillos y seguirán siendo propietarios de $5 millones del valor accionario de la empresa. De cualquier manera, las ganancias son atribuibles a los accionistas.

Sin embargo, una empresa con pérdidas resta valor patrimonial. Para la empresa con $5 millones de capital, 5 años de $1 millones de pérdidas anuales son suficientes para acabar con el capital. En la mayoría de los casos, será difícil para la empresa sobrevivir después de este punto.

Estos ejemplos están demasiado simplificados, pero muestran que las ganancias son más significativas que el valor estático. Y esto se debe a que este tipo de valor se repite y con el tiempo tiene un impacto mayor. El gran problema es que las ganancias fluctúan, a veces de forma descontrolada. Los inversores deberían hacer ajustes para lidiar con la forma en que las empresas presentan las ganancias y otros factores como la ciclicidad y los elementos no recurrentes, y los inversores deberían tratar de normalizarlos.

Estos ajustes son mucho más desafiantes que los necesarios para los elementos del balance. No siempre es fácil saber de antemano si una recesión es de naturaleza cíclica o secular. La experiencia es crucial y, de nuevo, no siempre es suficiente, porque muchos factores cualitativos y características comerciales juzgan la sostenibilidad o el curso de las ganancias futuras.

Los inversores que se centran en las ganancias comprueban métricas como el P/E o el rendimiento de dividendos.

Si la empresa gana $10 millones por año y cotiza por una capitalización de mercado de $120 millones, el P/E (Precio/Ganancias) es $120m / $10m o 12. P/E es cuántos múltiplos paga por las ganancias anuales de un compañía. Ahora, digamos que esta empresa retiene $4 millones y distribuye $6 millones a los accionistas como dividendos, luego los inversores reciben 5% sobre el valor de capitalización de mercado actual como dividendos. Esta es la rentabilidad por dividendo.

Al igual que otras métricas de valoración similares, el resultado es el mismo ya sea que calcule por acción o para toda la empresa:

Rendimiento de dividendos = Dividendo por acción / Precio por acción = Cantidad total de dividendos pagados / Capitalización de mercado.

En nuestro ejemplo, la empresa distribuye $6 millones, y el Market Cap (precio total) es $120 millones. Por lo que la rentabilidad por dividendo es 5%. La rentabilidad por dividendo aumenta cuando la empresa aumenta el monto del dividendo o las acciones bajan, y disminuye cuando las acciones suben o los dividendos disminuyen.

Buscando este tipo de valor, el foco se desvía del Balance hacia la Cuenta de Resultados. Allí puede averiguar cómo los ingresos y los diferentes tipos de gastos conducen al resultado final, las ganancias.

A partir de otro estado financiero, el Estado de flujo de efectivo, obtiene una mejor comprensión de cómo las ganancias se convierten en efectivo y dónde se utiliza dicho efectivo. ¿Se utilizan esos flujos de efectivo para CAPEX, adquisiciones o distribuciones a los accionistas en forma de dividendos? Esta información puede ser reveladora para la calidad de las ganancias y la estrategia de asignación de capital de la empresa. Hay más detalles, que dejaremos para otro momento. 

 

Valor de crecimiento

Hasta ahora, hemos visto que el valor estático es más fácil de abordar, pero las ganancias son más importantes y emocionantes porque es una fuerza recurrente. Si las ganancias son una fuerza que aumenta el valor de las acciones a través del tiempo, el crecimiento va un paso más allá. El crecimiento es una fuerza que aumenta las ganancias. El impacto es mayor que los otros dos pilares de valor.

Imagine una empresa que gana $1 millón, pero crece esta cantidad 20% por año. En el próximo año ganarán $1.2 millones, y con la magia de la capitalización terminarán ganando $6.2 millones en el décimo año. En el año 20, esto será $38 millones de ganancias anuales. Una empresa sin ningún crecimiento seguirá produciendo solo $1 millones por año.

Pagar por la empresa en crecimiento tiene sentido y, si queremos ser honestos, todos debemos admitir que el crecimiento es el factor más determinante en el valor razonable. Esta es la razón por la que las empresas emergentes, como CityFALCON, se valoran en función de su potencial de capturar mercados valorados en miles de millones, en lugar de su rendimiento financiero actual.

Pero, tenemos un problema aquí. Si las ganancias del próximo año son difíciles de predecir, tómese un momento para pensar en lo difícil que es una predicción a 10 o 20 años. Lo que complica aún más las cosas es que los inversores ya son conscientes de los méritos del crecimiento, por lo que en los mercados públicos las empresas con grandes perspectivas y crecimiento actual ya reflejan esta expectativa en su precio. En consecuencia, si las expectativas de crecimiento no se cumplen, el inversor, que ha pagado un precio elevado por un valor que no se materializa, se verá en pérdidas.

La respuesta sería clara si tuviéramos que elegir entre una empresa A que gana $10 millones por año, y se espera que crezca 20% por año durante la próxima década, y una empresa B con las mismas ganancias pero sin un crecimiento significativo, siempre que ambas negociar por digamos $150 millones de capitalización de mercado. Todos iríamos por la empresa de crecimiento A, ¿verdad?

Nuevamente, si la empresa A cotiza por $300 millones, probablemente tenga sentido pagar, si tenemos una fuerte convicción de este crecimiento. Solo tenemos que estar preparados para perder si el crecimiento no llega. Cuanto más pagamos, más factores tienen que funcionar bien para que la ecuación funcione para nosotros. Es por eso que algunas grandes empresas que realmente crecen pero menos de lo esperado perjudican a los inversores que pagaron demasiado. Esto tiende a suceder cuando la exageración hace que los precios superen la realidad.

Por otro lado, las personas que compraron Amazon pagaron un precio muy bajo en comparación con el desempeño financiero actual de la empresa. Por supuesto, entre miles de empresas, no es fácil identificar a Amazon y acertar.

El crecimiento es parte del valor y es la parte más difícil de abordar. Por supuesto, hay métricas, similares a P/E, como PEG (crecimiento de precio a ganancias), que tienen en cuenta el crecimiento, pero son muy erráticas porque el crecimiento está sujeto a cambios extremos. Basado en una PEG de 1, si una empresa aumenta sus ganancias 20%, su valoración justa es 20 veces sus ganancias. Esto es algo que el gran inversor Peter Lynch ha defendido como regla general. Es cierto que el crecimiento pasado no es igual al crecimiento futuro, pero nos da una idea de las capacidades de la empresa en el futuro.

Los inversores en crecimiento también prestan atención a la rentabilidad del capital. Hay muchas variaciones para medirlo (ROE, ROIC, ROA). En pocas palabras, cuando una empresa tiene un historial de producir 20% sobre su capital (ROE) y puede reinvertir todas las ganancias (capital entrante), a la misma tasa alta, puede lograr una tasa de crecimiento equivalente, como se explica a continuación con un ejemplo

Crecimiento = ROE × (1 – tasa de pago)

La tasa de pago es 0 cuando una empresa no ofrece dividendos y reinvierte todas las ganancias para impulsar el crecimiento. Es 1 cuando distribuye todas las ganancias, lo que mata el crecimiento. Este ejemplo explica por qué el crecimiento coincide con el ROE cuando se retienen las ganancias.

Un ROE de 20% significa que una empresa con $100 millones de capital gana $20 millones. El próximo año, el patrimonio neto, después de retener utilidades, será de $120 millones. Un ROE de 20% esta vez traerá $24 millones de ganancias y un patrimonio de $144 millones. Al continuar con eso, notará que tanto el capital como las ganancias crecen 20% por año. Este es un ejemplo muy simple, pero puede ayudarlo a comprender el concepto.

En general, es mejor para una empresa con un bajo rendimiento del capital ofrecer dividendos, mientras que una empresa con un alto rendimiento debe reinvertir las ganancias. Esto se debe a que el capital que permanece en la empresa se capitalizará a esta tasa alta (en beneficio de los accionistas), mientras que es poco probable que los accionistas alcancen 20% en otro lugar por su cuenta. Las empresas de bajo ROE deberían pagar dividendos para que los accionistas puedan invertir en otros lugares para obtener mayores rendimientos.

Es raro que la mayoría de las empresas mantengan una alta tasa de retorno por mucho tiempo. Maduran y los competidores copian su éxito. Como consecuencia, hay menos que puedan invertir a una alta tasa de rendimiento. Esto afecta su crecimiento.

Inversores muy exitosos, como Nicolas Sleep (echa un vistazo a sus cartas), quienes identificaron correctamente a Amazon y Costco, reconocieron factores cualitativos, como valores y otras características internas de las empresas o de sus fundadores, que les permitieron sostener su ventaja competitiva y tasas de retorno anormales. En los negocios, esos factores se denominan “fosos” económicos.

Tenga en cuenta que para estos grandes inversores, no es el aumento de las acciones lo que los emociona, y esto no es lo que ellos llaman "crecimiento". A un inversionista de crecimiento real a largo plazo le gusta el aumento de las ganancias y las perspectivas, y no le gusta o ignora el aumento de las acciones. Eso es porque él está interesado en comprar estos “diamantes” lo más baratos posible, y no pensando principalmente en venderlos.

 

Combinando lo anterior

La inversión y las valoraciones son la intersección de la ciencia y el arte. La experiencia te hará tener un mejor juicio a través de la acumulación de ejemplos de la vida real. Es justo que digas: “No tengo la experiencia, ¡vine aquí para aprender!”. No obtendrá una respuesta fácil, pero hay algo que puede hacer.

Al estudiar la historia de cómo se ha desarrollado la capitalización de mercado para diferentes empresas en relación con su rendimiento financiero, en primer lugar tendrá una buena idea de cómo pueden progresar las empresas y, en segundo lugar, cómo los participantes del mercado las valoraron, de acuerdo con su valor estático. ganancias y perspectivas de crecimiento.

Eso es un poco confuso, porque hasta ahora he enfatizado que debes distinguir el precio del valor y ahora te digo que el precio oscila alrededor del valor, y puedes dejar que te enseñe algo. Recuerde, su objetivo final es explotar las diferencias entre precio y valor. Pero para obtener el valor correcto, puede estudiar la relación histórica de precio y valor.

Los mercados son eficientes en promedio, pero hay períodos, o zonas del mercado, donde los precios se distorsionan. Esta es la razón por la que existen acciones infravaloradas o sobrevaloradas, porque el mercado, por razones psicológicas, estructurales y de otro tipo, se excede o se queda corto. La historia del mercado es la mejor maestra del valor justo, cuando se tiene en cuenta que a veces es correcto, a veces es exactamente correcto y, a veces, es muy incorrecto. 

A medida que estudies la historia, comenzarás a notar diferentes casos reveladores. Ejemplos de precios excesivos, seguidos de un colapso. Del mismo modo, una deuda alta inviable que conduce a la quiebra u otros fundamentos que causan el deterioro del desempeño financiero. O acciones que parecen baratas pero solo en la superficie (trampas de valor). Igualmente, encontrarás empresas que efectivamente eran baratas, o tenían grandes perspectivas, y comprobarás cómo esto finalmente se reflejó en la capitalización bursátil, y cómo se tradujo en grandes beneficios.

Todos estos ejemplos reales le darán una idea del valor justo. Tu cerebro se calibrará a través de datos pasados hace mucho tiempo en lugar de prestar atención al ruido de los datos actuales. Los precios actuales, para todo el mercado o un sector específico, pueden estar sesgados por sobrevaluación o subvaluación, y esto puede confundirlo. No puedes ver claramente cuando estás en una burbuja o en un sector deprimido. Además, el desempeño financiero puede verse afectado por la ciclicidad. Por lo tanto, tanto el precio como los fundamentos no están tan claros a corto plazo.

Pero si estudia docenas de empresas durante dos décadas, la sobrevaluación y la subvaluación comenzarán a ser evidentes para usted. Obvio en retrospectiva, por supuesto, pero nuevamente esto puede ser un gran logro, mostrando que ha desarrollado un sentido de acercarse al valor justo. Utilice la historia del mercado para ganar esas décadas de experiencia más rápido.

Existen algunos métodos y fórmulas que le ofrecen un cálculo de "valor justo". Las pruebas retrospectivas muestran que pueden superar al mercado, incluso cuando contienen fallas. Entonces, algunos inversores los siguen, se diversifican mucho y se vuelven cuantitativos para vencer a los índices. hay un gran presentación sobre tales métodos de nuestro último Evento de Inversión en Valor de Londres por Sak Shariff.

Incluso si no sigue este camino automatizado, estos métodos le enseñarán algo y lo ayudarán en su viaje para mejorar en el enfoque del valor justo. Teniendo en cuenta que el valor deriva de estos tres pilares, y que el precio es la opinión del mercado que vagamente sigue este valor, te darás cuenta de que tienes que explotar sus ineficiencias y no dejarte engañar para seguirlo.

Ser capaz de distinguir esos dos, valor y precio, acelerará su aprendizaje y podrá ver sus ganancias o pérdidas desde una perspectiva más profunda que solo mirar los precios del papel que suben y bajan.

¡El paso tres, sobre cómo comparar el valor y el precio y actuar en consecuencia, llegará pronto! 

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En CityFALCON, para cada empresa pública tenemos un Relaciones con inversionistas y un Limaduras sección. Este es un lugar donde puede buscar y encontrar fácilmente presentaciones e informes anteriores de las empresas que desea analizar. También estamos en el proceso de agregar datos fundamentales en nuestra plataforma, entre las noticias y análisis que ya brindamos. Somos su ventanilla única para la información del mercado

 

DESCARGO DE RESPONSABILIDAD

El contenido presentado en nuestro blog no presenta ninguna recomendación para transacciones bursátiles o información financiera. Las métricas, como la capitalización de mercado, pueden contener errores. Se recomienda a todos los inversores que realicen su propia investigación independiente sobre acciones individuales antes de tomar una decisión de inversión.